Pourquoi le marché ne croit-il pas la Fed ? (Oddo BHF AM)

Dans son nouveau scénario révélé hier, le FOMC projette que le taux des fonds fédéraux sera à 5.10% à la fin 2023, soit 75pdb plus haut qu’aujourd’hui. Les contrats futures le placent à 4.37%, c’est-à-dire juste au milieu de la fourchette actuelle de 4.25%-4.50%. Un an est une éternité sur les marchés, il peut se passer bien des choses dans l’intervalle. A la fin de 2021, ni la Fed, ni les marchés, ni personne n’avaient en vue le resserrement historique qui vient de se produire (+425pdb). Quoi qu’il en soit, le message des uns ne parvient pas aux oreilles des autres, ou n’est pas compris, ou n’est pas jugé crédible. Les marchés semblent convaincus que la bataille contre l’inflation est gagnée. La Fed non.

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Le focus de la semaine

Lors de sa dernière réunion de 2022, le FOMC n’a pas dévié du script que tout le monde avait en tête. A l’unanimité, le FOMC a relevé ses taux de 50pdb, freinant la marche après quatre hausses de 75pdb. Le communiqué est un copié-collé du précédent dans lequel la banque centrale insistait sur le resserrement cumulatif réalisé en 2022. C’est de loin le plus fort depuis l’ère Volcker. Lors de la conférence de presse, Jerome Powell ne s’est pas hasardé à dire si le FOMC ralentirait encore le pas à la prochaine réunion du 2 février.

A cette réunion de fin de trimestre, les membres du FOMC ont actualisé leurs projections économiques. Comparé à septembre, la croissance du PIB réel est révisée en baisse ; le FOMC n’attend plus une accélération l’an prochain mais un rythme d’activité inchangé un peu au-dessus du zéro (0.5%). Cela s’apparente à un scénario de soft landing plutôt que de récession. L’inflation est supposée ralentir, mais en partant de plus haut, passant de 5.6% (indice PCE) à la fin 2022 à 3.1% à la fin 2023. De l’aveu même des membres du FOMC, ces projections sont plus incertaines que jamais sur les vingt dernières années. Les chiffres sont donc à prendre avec un certain recul, mais il incontestable que la quasi-totalité du FOMC voit la balance des risques pointer vers le bas concernant la croissance de l’activité et de l’emploi et vers le haut pour l’inflation (graphe de gauche).

La trajectoire médiane des taux directeurs a été rehaussée une fois de plus, le pic de 2023 passant de 4.6% à 5.1%, avant de revenir vers une zone de neutralité à la fin 2025 (graphe de droite). En septembre, aucun des 19 membres du FOMC n’envisageait des taux supérieurs à 5% l’an prochain ; ils sont maintenant 17. Même si les deux derniers chiffres d’inflation ont été plus faibles qu’attendu (voir p.2), la banque centrale n’est pas convaincue que la bataille soit gagnée. L’inflation des prix de services et celle des salaires plafonnent au mieux. Pour la millième fois ou peu s’en faut, Jerome Powell a donc exclu de considérer des baisses de taux dès 2023. Une sévère récession changerait sans doute la donne. Est-ce ce scénario que le marché a en tête pour refuser si obstinément d’entendre la Fed ?

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