La Française : des progrès sur le front de l'inflation

Les deux faits marquants de la pause estivale sont probablement la reprise de la hausse des taux et la poursuite des problématiques du marché immobilier chinois.

Plusieurs facteurs ont en effet poussé les taux à la hausse : augmentation des prix du baril de pétrole, augmentation des émissions d’obligations américaines, décision de la Banque du Japon d’aménager sa politique de contrôle de courbe des taux ou encore la très bonne santé de l’économie américaine. Si toutes ces raisons sont valables et peuvent continuer à pousser les taux à la hausse dans un marché qui apparait globalement assez long de sensibilité, le risque principal pour le marché obligataire nous semble être celui concernant la croissance américaine. Fin août a eu lieu la conférence de Jackson Hole avec des commentaires de la part Mr Powell concernant l’incertitude planant autour des estimations du « R star ». En filigrane, si celui-ci était revu à la hausse, cela signifierait que la politique monétaire serait moins restrictive que prévue ce qui pourrait entrainer les taux américains (et les autres par sympathie) à la hausse.

Il ne faut toutefois pas oublier que si les taux sont résolument orientés à la hausse depuis maintenant 18 mois, le rendement des obligations compense maintenant tout ou partie de ces hausses de taux. A titre d’illustration cicontre la performance de treasuries à 4 et 9 ans. Aujourd’hui, le rendement de ces obligations permet à des investisseurs de supporter une hausse significative des rendements sans afficher de perte : le « breakeven » à horizon un an est respectivement de +60bps sur l’obligation 2032 et +150bps sur l’obligation 2027.

La Chine de son côté ne cesse de décevoir avec des données macroéconomiques en ralentissement : ventes aux détails, production industrielle, commerce extérieur ou encore investissements sont tous sortis en deçà des attentes au cours des dernières semaines. Le politburo1 qui a eu lieu fin juillet ne semble pas aller vers des politiques monétaires ou budgétaires radicalement différentes ni montrer une volonté forte d’endiguer la chute de l’activité immobilière. Si la phrase “houses for living, not for speculation” a été retirée lors de la dernière réunion du bureau politique, Pékin semble toujours favoriser des mesures ciblées qui n’ont jusqu’ici eu que peu d’impacts. La résolution des problématiques de paiement autour de Country Garden devrait donc se résoudre de la même façon que pour Evergrande, avec une restructuration des dettes et une très faible recovery, ce qui ne devrait pas aider à faire remonter la confiance très basse des investisseurs. Si on ajoute à cela la pression économique toujours importante exercée par les États-Unis (restrictions annoncées sur les investissements américains dans le secteur technologique chinois), il est difficile d’être très optimiste sur le momentum de croissance chinois dans les mois à venir.

Le risque inflationniste est également toujours présent et ce même si les chiffres d’inflation ont globalement été plutôt rassurants pendant l’été. La hausse du prix du baril de pétrole ainsi que des hausses de salaires persistantes dans l’ensemble des pays développés vont continuer à faire peser le risque d’une 2ème vague d’inflation comme cela s’était produit dans les années 70 et dans la plupart des crises inflationnistes passées.

Tous ces éléments nous amènent à conserver un caractère globalement prudent dans nos allocations. Oui, la croissance américaine est incroyablement solide et l’Europe devrait éviter une récession, mais cela n’est pas forcément une bonne nouvelle si cela se traduit par des taux structurellement plus élevés.

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