Un début de pivot pour les banques centrales ? (Financière de la Cité)

Nicolas Goetzmann, Responsable de la recherche et de la stratégie macroéconomique

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Le mois d’octobre 2022 a été marqué par la publication des chiffres du PIB du T3 et par la succession des décisions de resserrement des politiques monétaires à travers le monde. Paradoxalement, l’étendue des hausses des taux d’intérêt s’est accompagnée d’un discours prenant désormais davantage en compte les risques encourus, entre une perspective de récession et la matérialisation de risques financiers.  

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Une croissance nominale en surrégime aux Etats-Unis

Après avoir connu une baisse de 0.41% au T1, et de 0.14% au T2, le PIB américain a rebondi de 0.64% au T3 2022, permettant à l’économie du pays de se replacer sur trajectoire de croissance pour l’année 2022, mais sur un rythme évoquant la stagnation (la croissance réelle de l’économie américaine a été de 0.08% entre le T4 2021 et le T3 2022). A l’inverse, la croissance du PIB nominal a été de 5.4% sur cette même période, soit un rythme 80% plus important que la moyenne constatée entre 2015 et 2019. Sans aucune ambiguïté, l’économie américaine est confrontée à une situation de surcroissance nominale participant au moins pour partie à l’inflation, et à la stagnation en termes réels du PIB.  

C’est dans ce contexte que la Réserve fédérale des Etats-Unis a confirmé les attentes de marché en réhaussant une nouvelle fois ses taux d’intérêt pour les porter au niveau de 3.75-4.00%, alors que Jerome Powell signalait lors de sa conférence de presse que la destination de ces derniers pourrait être plus élevée que celle précédemment annoncée lors de la réunion de septembre (soit 4.6%). Désormais, les marchés de taux anticipent un taux terminal atteignant la fourchette de 5.00-5.25%, ce qui suppose une hausse cumulée « en réserve » de 1.25% lors des prochaines réunions de la Fed. Selon ces prévisions, la Fed serait alors amenée à relever ses taux de 50 ou 75 points de base lors de sa réunion de décembre avant d’enclencher une série de hausses de 25 points de base lui permettant d’atteindre l’objectif souhaité, puis de maintenir ce seuil de «taux terminal » aussi longtemps que nécessaire pour que l’inflation retrouve le chemin de l’objectif des 2%. En tout état de cause, cette stratégie est susceptible d’être révisée à la hausse comme à la baisse en fonction des données macroéconomiques qui seront publiées dans l’intervalle des prochaines réunions de politiques monétaires.  

Après une séquence de hausse rapide des taux d’intérêt, Jerome Powell a ouvert ici un nouvel épisode :  chercher à ralentir le rythme et évaluer au mieux le niveau terminal à atteindre, et ainsi obtenir le résultat escompté d’un retour de l’inflation à 2%. La phase dure du resserrement monétaire peut ainsi être considérée comme révolue.

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Une importante prise de risque pour la Banque centrale européenne

En progressant de 0.18% au T3 2022, l’économie de la zone euro affiche une performance inattendue pour l’année en cours, voyant son PIB réel croître de 1.6% depuis le T4 2021. De la même façon qu’aux Etats-Unis, la croissance du PIB nominal a été soutenue, 3.9% sur les deux seuls premiers trimestres (les données nominales du T3 n’étant pas encore disponibles).  

Cependant, ces données masquent une situation de « crise du pouvoir d’achat » au sein de la zone euro. En effet, la méthodologie employée pour l’évaluation du PIB réel consiste à ne pas prendre en considération les hausses de prix générées par les importations. Dès lors, la principale source de fragilisation de l’économie de la zone euro se trouve exclue de la mesure de l’économie et cache une perte conséquente du pouvoir d’achat des consommateurs européens, à la différence de la situation américaine. Cette méthodologie explique largement la dichotomie existante entre des indicateurs d’activité orientés à la baisse et une publication favorable des chiffres du PIB.  

Confrontée à une inflation qui atteint désormais 10.7% au sein de la zone euro, la Banque centrale européenne a choisi de relever une nouvelle fois ses taux directeurs à un niveau de 1.50%, tout en signalant des hausses complémentaires lors des prochaines réunions, celle de décembre en premier lieu. Malgré une croissance satisfaisante depuis le début de l’année 2022, l’économie européenne reste encore très éloignée de sa trajectoire de long terme, et la Banque centrale européenne prend ainsi le risque de voir la zone euro ne jamais retrouver son plein potentiel. Une prise de risque que la BCE justifie par sa lutte contre l’inflation alors que celle-ci est très largement la conséquence de la situation énergétique.

Les prochaines semaines et les prochains mois devraient apporter de nouveaux signes de ralentissement économique - d’une différente ampleur entre les deux continents - conduisant les banques centrales à ralentir leur action. Cependant, alors que la zone euro pourrait ne connaître son pic d’inflation qu’à la charnière des années 2022-2023, et au regard des différents discours des gouverneurs de la BCE, celle-ci devrait rester sur une inquiétante approche de rigueur d’ici le début de l’année 2023.