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Nous avons rencontré 30 entreprises et effectué des visites de terrain (concessionnaires, points de vente). À Mumbai, nous avons visité les magasins de Reliance Smart, Nexa (Maruti Suzuki), Tata Motors, D-Mart Ready, Voltas, Nykaa, Tira (chaîne de magasins de maquillage lancée par Reliance), des épiceries de proximité et nous nous sommes entretenus avec des revendeurs d'Asian Paints et de Polycab. À Bengaluru, nous avons rencontré le promoteur immobilier Prestige Estates et avons visité des succursales d'établissement de crédit tels que L&T Financial Services. À New Delhi, nous avons participé à la conférence Jefferies sur l'Inde, qui réunissait plus de 70 entreprises locales et environ 150 investisseurs (nationaux et internationaux). Nous avons rencontré des agences gouvernementales, des experts politiques, des experts industriels et des entreprises: HDFC Bank, ICICI Bank; HDFC Life, Paytm, SBI Cards, Aditya Birla Capital et Aptus Value Housing Finance du secteur financier, Maruti Suzuki et Sona Comstar dans l'automobile, Titan, Varun Beverages, Vedant Fashions et Mamaearth (non coté) dans la consommation, Infosys et Tech Mahindra dans l'informatique, Max Healthcare dans la santé et Bharti Airtel dans les télécommunications.
Ces dernières années, l'Inde a pris plusieurs initiatives pour accélérer la formalisation de l'économie locale. Cela a permis d'élargir l'assiette fiscale et donc les recettes. La mise en œuvre de la TPS a amélioré la collecte de l'impôt, qui a atteint un niveau record de 22 Md$ en avril 2023, tandis que le nombre de contribuables est passé de 6,6 millions en 2017 à plus de 14 millions en 2022.
Un autre développement étonnant depuis 2020 a été l'adoption quasi généralisée d'UPI (United Payments Interface), un système de paiement numérique unique : 9 milliards de transactions et 170Md$ en valeur sur le seul mois d'avril dernier. La Covid-19 a été le catalyste de ce changement de moyen de paiement parmi les Indiens, qui a conduit à une large acceptation de l'UPI par les entreprises et les consommateurs locaux. À titre personnel, la plupart des transactions de paiement que nous avons effectuées au cours de notre voyage ont été traitées via l'UPI. Il est intéressant de noter que la Banque Centrale a ouvert la plateforme UPI aux voyageurs des pays du G20 pour qu'ils puissent également effectuer des transactions. En ce qui concerne les réformes liées à la production, l'accent est mis sur la transformation de l'infrastructure du pays, avec l'objectif déclaré de réduire les coûts logistiques de 14-16 % du PIB à 9 % du PIB au cours des trois prochaines années. Récemment, l'Inde a mis en service 2 100 km sur les 3 500 km de nouvelles voies ferrées uniquement dédiées au transport de marchandises prévues entre Calcutta et Bombay (via Delhi). Le projet devrait être achevé en mars 2024. Entre-temps, l'industrie manufacturière nationale est encouragée, via le lancement d'incitations à la production (PLI) pour un montant de 35Md$. Le programme PLI a commencé à attirer des fabricants nationaux et internationaux, Foxconn étant le dernier à annoncer la création d'une unité de fabrication pour Apple. Ces mesures prises par le gouvernement permettront à la part de l'industrie manufacturière dans le PIB de passer de 15,6 % en 2022 à 21 % en 2031. Enfin, la loi sur l'immobilier (réglementation et développement) a renforcé l'efficacité et la responsabilité en matière de promotion immobilière. Cela a permis de réduire considérablement le stock de logements (plus bas niveau depuis 11 ans dans les 7 principales villes du pays) et permettre une reprise plus saine du marché. Compte tenu du niveau de la demande de logements non satisfaite, le marché devrait croître d'environ 15% par an au cours des prochaines années.
D'un point de vue politique, des élections générales sont prévues en avril-mai 2024 et, en l'état actuel, le parti actuellement au pouvoir (BJP) dirigé par le Premier Ministre Narendra Modi reste favori pour revenir au pouvoir.
Au niveau économique, la croissance reste solide : PIB +6,5 % pour l'exercice 03/24, après deux années de forte croissance et malgré la faiblesse de la croissance mondiale. La formalisation de l'économie conduit à une plus grande visibilité sur les recettes fiscales, ce qui permet à Delhi d'augmenter les investissements publics à 3,3% du PIB au cours de l'exercice 2003/24 contre 2,7% au cours de l'exercice 2003/23. Cette dynamique stimule également la confiance du secteur privé avec une forte augmentation des annonces de nouveaux projets depuis le début de l'année. Le ratio Investissement/PIB, qui avait chuté de 35,8% en 2008 à 27,1% en 2021, est désormais revenu à 29,2% en 2023.
Aussi, on peut estimer que l'Inde est à l'aube d'un important cycle haussier (comme le montre le graphique de droite). Le ratio dettes/capitaux propres des grandes entreprises cotées en bourse est désormais de 0,6x, soit le niveau le plus bas depuis 2006, et le ratio bancaires des créances douteuses est de 4%, soit le niveau le plus bas depuis 2018. Nous observons également que l'authentification basée sur l'Aadhar et la centralisation de l'évaluation du crédit mandatée par la banque centrale aident les établissement de crédit. Ces facteurs ont créé une base solide pour une croissance plus durable du crédit. Par ailleurs, l'inflation a baissée à 4,7% aujourd'hui, ce qui dopnnes marges de manoeuvre à la Banque Centrale dont les taux d'intérêt restent inchangés à 6,5% pour le moment. Entre-temps, les salaires ruraux ont connu une augmentation de 5,8% en glissement annuel en mars 23. Cela devrait stimuler la consommation dans l'Inde rurale.
L'entreprise a été créée en 1964 pour vendre des produits électriques (ventilateurs, éclairages, interrupteurs, fils). L'entreprise est devenue l'un des plus grands fabricants intégrés de fils et de câbles et un acteur de premier plan dans le segment FMEG (fast moving electrical goods). La société est cotée en bourse depuis 2019. Au fil des années, Polycab a construit une solide base de fabrication : 25 installations avec une capacité annuelle totale de 5,4 millions de kilomètres de fils et de câbles, 10,2 millions de ventilateurs, 12 millions d'interrupteurs et 12 millions de commutateurs, ce qui lui permet de fabriquer 95% de ses produits en interne. L'entreprise a également mis en place un vaste réseau de distribution composé de plus de 4 300 revendeurs agréés, avec des points de contact dans plus de 205 000 points de vente au détail. Elle a également entièrement numérisé ce canal de distribution, ce qui lui permet de livrer les produits dans un délai de 24 heures et de maintenir les stocks à des niveaux optimaux. Ces capacités ont permis au groupe d'obtenir une part de marché de près de 20% dans les fils et les câbles. En 2014, le groupe s'est développé dans le segment FMEG où il a augmenté ses ventes de 30% par an depuis lors. Dans ce segment, l'entreprise a enregistré des pertes en 2022 mais s'est fixé pour objectif d'atteindre une marge EBITDA de 10-12% d'ici 2026. Afin de renforcer sa propre R&D et d'améliorer ses capacités de production dans ce segment, l'entreprise a acquis en 2021 la société Silvan, spécialisée dans les technologies de l'information et de la communication. Elle a également conclu un partenariat avec le fabricant suisse de câbles Brugg Cables pour se procurer la technologie haut de gamme qui lui permettra d'entrer sur le marché de l'extra-haute tension. Dans l'ensemble, le groupe est maintenant bien positionné pour profiter de l'augmentation des dépenses d'infrastructure et de la reprise de la demande de logements. La société peut atteindre un CA de plus de 2,5 milliards de dollars d'ici 2026, ce qui représente un taux de croissance annuel moyen de plus de 18%, une marge d'EBITDA de 14,5% et un rendement du capital investi de 30%. L'action se négocie actuellement à un PER de 36,7x.
Au cours des 31 dernières années, l'entreprise a établi une relation stratégique avec Pepsico. Dans ce cadre, elle gère la fabrication, la vente et la distribution de marques appartenant à Pepsico dans les boissons gazeuses (Pepsi, Pepsi Black, Mountain Dew, Mirinda et 7up) et non gazeuses (boissons énergétiques, boissons à base de jus de fruit, thé glacé, boissons pour sportifs, eau conditionnée et boissons diététiques) dans 6 pays (Inde, Sri Lanka, Népal, Maroc, Zambie et Zimbabwe).
De 2018 à 2022, le groupe a augmenté son volume de 24% par an pour atteindre 802 millions de caisses (81% en Inde). L'objectif interne est d'atteindre un volume d'un milliard de caisses d'ici 2025. Entre-temps, en 2019, Pepsico a prolongé l'accord de licence pour l'Inde avec le groupe jusqu'en avril 2039. L'une des forces de Varun est qu'elle met fortement l'accent sur l'exécution. La société maitrise la chaîne de valeur de bout en bout : fabrication, développement de catégories, réseau de distribution. L'entreprise dispose de 38 sites de production, dont 32 en Inde et 6 sur les marchés internationaux. En 2019, la société a relancé Sting, une boisson énergisante à un prix attractif. Cela a conduit le produit à atteindre une part de marché de 88% dans sa catégorie en 2022 et a contribué à 15% des volumes de Varun Beverages en Inde. L'entreprise est actuellement présente dans 3 millions de points de vente en Inde et a pour objectif d'étendre sa présence à 4,5 millions, dont 500 000 seront exclusifs. Les capacités d'exécution du groupe l'ont aidé à créer un fort effet de levier opérationnel, puisque la marge EBITDA est passée de 18,9% en 2020 à 21,6% en 2022, malgré la baisse de la marge brute de 56,5% à 51,5% au cours de la même période. Nous sommes confiants dans la capacité de Varun à réaliser une croissance annuelle du CA de 17% et une croissance du BPA de 19% sur les trois prochaines années (2022-2025) : élargissement du portefeuille produits et gains de part de marché dans les régions du sud et de l'ouest grâce à l'expansion de son réseau de distribution. Le titre se négocie actuellement à un PER de 44x.
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