Kepler Cheuvreux Solutions : Se positionner face au regain de craintes sur l’inflation

Nous privilégions des axes «tout terrain» pour une économie mondiale en légère surchauffe: value, actions européennes, banques et énergie.

Après un début d’année en fanfare, les marchés sont rentrés dans une phase de doute. L’activité économique continue de défier la gravité, mais faut-il s’en plaindre? Certes, la vigueur de ce cycle post-Covid entraîne des pressions inflationnistes, et c’est autant de pression haussière sur les taux. Ceux-ci ont progressé de près de 40 pb depuis début février, en Allemagne et aux Etats-Unis, sur les maturités 2 ans et 10 ans.

Dans un contexte où nous avons pris le pari de la désinflation en fin d’année dernière, comment se positionner face à ces doutes? Faut-il s’inquiéter d’un retour de la volatilité sur les marchés? Avant de répondre à ces questions, quelques considérations d’ordre général.

Tout d’abord les marchés restent fortement sous l’influence de la macro et le resteront pour plusieurs trimestres. La corrélation actions/ obligations est élevée et cette configuration rend difficile la diversification de portefeuille. Ensuite, les marchés actions ont plutôt bien résisté au regain de tension sur les taux, alors que la saison des résultats continue de réserver de bonnes surprises. Enfin, nous persistons dans l’idée que les marchés vont apprendre à vivre avec un peu plus d’inflation mais que la courbe d’apprentissage n’est pas linéaire. Nous sommes convaincus que les marchés actions se portent mieux dans un schéma de plein emploi avec inflation au-dessus des cibles, que dans un schéma de récession sans inflation.

Pour autant, faut-il rester les bras croisés dans cette phase de doutes? Selon nous, savoir prendre les virages tout en gardant le cap est une des clés du succès pour créer de la valeur dans ces conditions de marché. Il s’agit donc d’être agile et flexible autour du scénario central. Concrètement, nous avons opéré quelques changements dans nos recommandations ces dernières semaines. Nous avons réduit la voilure sur l’obligataire, en coupant l’exposition à des émetteurs plus volatils (UK, Italie) et en ajustant à la baisse la duration du portefeuille pour se protéger face à la hausse des taux. Ce pari est tactique et il faudra revenir sur l’obligataire quand les marchés seront rassurés, ce qui peut prendre plusieurs semaines. Le mois de mars sera chargé en émotions, avec une Réserve Fédérale qui pourrait encore relever le niveau des taux attendus en fin d’année, par rapport au chiffre publié en décembre dernier de 5,125%.

Sur les marchés actions, nous avons maintenu l’orientation stratégique qui a consisté à repondérer la classe d’actifs en fin d’année dernière. Cependant, nous avons procédé à un réajustement au sein des actions, au détriment des marchés émergents et au bénéfice de l’Europe. Nous restons donc surpondérés Europe et avons renforcé cette position. La thématique value, dont fait partie l’Europe, reste très porteuse pour se positionner sur une économie mondiale qui reste légèrement en surchauffe. De même que les valeurs bancaires ou l’énergie qui restent décotées. Le marché actions chinois est quant à lui de nouveau sous la pression de la géopolitique. Mais il convient de distinguer offshore et onshore, et ce dernier est bien moins volatil. Sur le marché action chinois onshore, des structures comme les drop-back notes font tout leur sens. Ces structures consistent à prendre une position initiale relativement conservatrice sur un actif, maintenir une poche en cash, et augmenter la pose graduellement si la valeur de l’actif baisse. Si l’actif monte, l’investisseur en bénéficie à hauteur de sa position initiale sachant que le cash est aujourd’hui bien rémunéré. Si l’actif baisse en dessous d’un certain seuil, le cash est investi par paliers. Ces structures permettent d’obtenir un profil de rendement risque attrayant, en lissant le point d’entrée tout en évitant l’éventuel coût d’opportunité d’un rallye haussier grâce au rendement sur le cash. Dans le cas du marché actions chinois, la réouverture de l’économie et l’excès d’épargne accumulée ces dernières années devraient permettre de relancer l’activité et soutenir le marché local.

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