Rétrocessions : un tournant pour les pratiques de marché ?

Vincent Touraine : Bonjour à toutes et à tous. En septembre dernier, la commission des sanctions de l’AMF prenait une décision qui a fait couler beaucoup d’encre. Elle sanctionnait plusieurs sociétés de gestion, dont Altaroc, au motif qu’elles n’étaient pas en mesure de prouver que le paiement des rétrocessions à leurs distributeurs était suffisamment corrélé à l’amélioration des services rendus à leurs clients finaux.

Pour revenir sur cette décision, ses implications et évoquer les propositions d’Altaroc pour y répondre, nous sommes avec nos trois invités. Frédéric Stolar, vous êtes directeur général et cofondateur d’Altaroc. Bonjour.

Frédéric Stolar : Bonjour Vincent.

Vincent Touraine : Bonjour David Charlet, président de l’Anacofi.

David Charlet : Bonjour.

Vincent Touraine : Et bonjour Guillaume Goffin, vous êtes associé chez Gide Loyrette Nouel.

Guillaume Goffin : Bonjour.

Vincent Touraine : Merci à tous les trois d’être là. Frédéric Stolar, on commence avec vous. Avec le recul, comment analysez-vous cette sanction de l’AMF ?

Frédéric Stolar :  Quand nous avons lancé Altaroc en 2021, nous avons utilisé des conventions de distribution qui correspondaient aux pratiques de marché. À cette époque, l’accent n’était pas mis avec une telle insistance sur la charge de la preuve incombant à la société de gestion. Elle existait déjà, mais elle n’était pas appréhendée de cette manière. Nous avons donc appliqué les pratiques de place, et nous avons été sanctionnés.

Depuis cette décision, nous avons été très sollicités par des banques, de grands cabinets de CGP, des multi-family offices et d’autres partenaires qui voulaient savoir comment nous allions nous adapter. Car cette sanction touche en réalité toute l’industrie.

Vincent Touraine : Guillaume Goffin, en quoi cette sanction crée-t-elle un précédent et change-t-elle le mode de rémunération des distributeurs ?

Guillaume Goffin : Il est important de souligner d’abord que cette sanction ne remet pas en cause le principe même des rétrocessions. La commission des sanctions a contrôlé les conditions effectives encadrant leur versement, en se plaçant du point de vue de la société de gestion, ce qui constitue une nouveauté, notamment dans le contexte particulier des fonds de fonds fermés.

Schématiquement, pour pouvoir être versées, les rétrocessions doivent avoir pour corollaire une amélioration du service rendu, c’est-à-dire un bénéfice tangible pour le client, au-delà de la simple exécution des obligations réglementaires auxquelles les CIF sont tenus vis-à-vis de leur clientèle.

Un autre point important est que tout versement continu de rétrocessions doit correspondre à une amélioration continue du service dont bénéficient les clients. Cette décision ne remet donc pas en cause les rétrocessions dans leur principe, mais elle contraint les sociétés de gestion à revoir leur modèle.

Vincent Touraine : Est-ce un sujet simple ou complexe pour une société de gestion comme Altaroc ? Et pourquoi ?

Guillaume Goffin : C’est évidemment un sujet complexe, surtout pour des sociétés de gestion qui, comme Altaroc, ont choisi d’axer leurs efforts sur l’amélioration du service fourni aux clients dans la mise en œuvre des mesures qui ont suivi la décision.

Le sujet ne se résume pas à une revue du cadre contractuel entre la société de gestion et son distributeur. Il a nécessité la mise en place d’un cadre opérationnel permettant de suivre et de tracer les mesures d’amélioration effectivement mises en œuvre par le CIF auprès de sa clientèle.

De ce point de vue, Altaroc a fait le choix de mettre à disposition de ses partenaires CIF des outils d’amélioration, avec une double préoccupation. La première : ne pas se substituer au CIF, car la responsabilité de l’amélioration du service fourni incombe au CIF. La seconde : ne pas s’immiscer dans la relation entre le CIF et son client, pour des raisons commerciales comme réglementaires, notamment en matière de traitement des données personnelles.

Vincent Touraine : David Charlet, est-ce que cette sanction de l’AMF signifie que le régulateur veut mettre fin aux rétrocessions ?

David Charlet : Non. Je pense que le régulateur français fait partie de l’écosystème qui a défendu le fait qu’il ne fallait pas supprimer les rétrocessions.

En revanche, il existe un sujet de value for money, que l’on voit se développer : il s’agit de faire en sorte que les personnes qui paient une prestation en aient pour leur argent. Cette tendance est claire. On l’a d’ailleurs vue apparaître en France avant même qu’elle ne soit complètement actée au niveau européen.

Il ne s’agit donc pas d’une remise en cause du système de commissions et de rétrocessions en lui-même. En revanche, cela entraîne des effets évidents sur la manière de contrôler et de surveiller. Tout ce qui relève de l’encadrement et de la preuve va devoir être renforcé. Des moyens de preuve seront nécessaires pour justifier la rémunération. Il n’y a pas de remise en cause de principe, mais une complexification très nette de la mise en œuvre.

Vincent Touraine : Comment avez-vous interagi avec Altaroc ces derniers mois ? Et comment pensez-vous que vos adhérents vont réagir au mode opératoire recommandé par Altaroc ?

David Charlet : L’échange s’est fait assez naturellement. Altaroc a souhaité dialoguer avec nous, et notre rôle, en tant qu’organisation professionnelle, est justement d’aider les acteurs de la place et d’alimenter la réflexion. Nos organisations sont aussi, d’une certaine manière, des think tanks. Nous échangeons avec les avocats, avec nos membres, avec leurs fournisseurs et avec les régulateurs.

Nous sommes donc à la croisée des chemins. Lorsqu’on nous demande un échange, nous le faisons. Nous sommes rapidement entrés dans une logique de réflexion collective et de propositions face à un sujet qui est un sujet de place et qui concerne tout le monde.

C’est nouveau que l’AMF vérifie si le travail de vérification nécessaire au paiement a bien été effectué. Nous ne pouvions donc pas ne pas réagir. Nous avons formulé quelques suggestions, dont plusieurs ont manifestement été entendues et intégrées dans une construction qui appartient à Altaroc. La proposition aujourd’hui sur la table nous paraît, à ce stade, recevable. Bien entendu, nous ne sommes pas le régulateur.

Par ailleurs, nos adhérents sont des conseillers. Nous ne représentons pas les métiers de la vente pure. Nous avons donc l’habitude des protocoles. Les règles imposées par l’AMF ou par l’ACPR se multiplient, et tout le monde s’adapte.

Le guide de conformité des premiers membres de l’Anacofi faisait 26 pages. Il en fait aujourd’hui 411, plus 180 pages complémentaires. Cela illustre l’évolution en vingt ans. Les cabinets d’avocats et les sociétés de conformité se sont eux aussi multipliés. Il n’y a donc pas de difficulté de principe avec cette évolution.

On voit d’ailleurs apparaître des formalismes comparables sur les SCPI, sur les fonds complexes, et dans d’autres offres où l’objectif n’était pas seulement de tracer pour rémunérer, mais aussi de démontrer que le professionnel avait bien rempli son rôle, que le client avait compris, et qu’il avait progressé dans sa connaissance. On voit émerger des protocoles qui ressemblent à de l’éducation financière intégrée. Nous sommes dans ce mouvement, et il est désormais bien engagé.

Vincent Touraine : Guillaume Goffin, pour en venir justement au mode opératoire recommandé par Altaroc, que nous allons détailler dans un instant avec Frédéric Stolar : l’idée est de scinder la rémunération en deux. Y avait-il un autre moyen de faire, par exemple en déclenchant la rémunération à la souscription et en payant tout en une seule fois ?

Guillaume Goffin : Ce n’est pas une solution miracle, car les exigences de lien entre le versement de la rétrocession et l’amélioration du service rendu continuent de s’appliquer, y compris dans cette hypothèse.

Par ailleurs, ce mode de rétrocession soulève aussi des questions de proportionnalité des montants versés. Si l’on considère que la rétrocession rémunère uniquement le service fourni au moment de l’investissement dans le fonds, peut-on maintenir les mêmes niveaux de rétrocession ?

Le même raisonnement vaut d’ailleurs pour l’étalement des rétrocessions dans le temps. Certains commentateurs de la décision se sont légitimement demandé si cet étalement ne devait pas, lui aussi, s’accompagner d’une amélioration du service dans le temps.

Le choix d’Altaroc a été d’individualiser les flux de rétrocession en distinguant ce qui relève de la rémunération du service rendu au moment de l’investissement et ce qui relève de la rémunération des services fournis pendant toute la durée de vie du produit. Cela permet de cocher les cases à la fois de la justification des flux et de leur proportionnalité.

Cela permet aussi de traiter un sujet important : le changement de conseiller en investissement financier. Si un client change de CIF en cours de relation, le système mis en place par Altaroc permet de s’assurer que la rétrocession est bien perçue par le CIF qui contribue effectivement à l’amélioration du service rendu.

Vincent Touraine : Frédéric Stolar, maintenant que nous avons posé ce cadre, quelles mesures pratiques ont été mises en place chez Altaroc ?

Frédéric Stolar : Au cœur de la démarche, il y a la définition des services supplémentaires. Nous avons distingué deux étapes, comme l’a indiqué Guillaume : le conseil initial et le service connexe, c’est-à-dire l’accompagnement dans la durée.

À chaque étape, un service supplémentaire est nécessaire. Il constitue un prérequis au paiement de la distribution. Nous avons donc défini une gamme de services supplémentaires, distincts selon qu’il s’agit du conseil initial ou du service connexe.

Il ne s’agit pas de promotion produit. Il s’agit de supports d’éducation sur les risques et les vertus de la classe d’actifs : des tutoriels sur le private equity, la classe d’actifs elle-même, les gérants, la durée, la liquidité, la simulation, le reporting. Ce sont des documents que le CIF pourra mettre à disposition de son client final. Et ce sont des éléments centraux du dispositif, puisqu’ils conditionnent le paiement des rétrocessions.

Vincent Touraine : L’idée est donc de distinguer le conseil initial et l’accompagnement dans la durée. Dans quelle proportion ?

Frédéric Stolar : Il s’agit de scinder la rémunération. Prenons un exemple : autrefois, la norme de marché pouvait être de 90 points de base de rétrocessions, versés au fil de l’eau. Désormais, ces flux sont répartis en deux blocs.

Le choix retenu, en discussion avec les fédérations et nos avocats, est le suivant : 30 % sont liés à la fourniture du conseil initial, puisqu’il est rendu une seule fois ; 70 % concernent la rémunération du service connexe, puisqu’il est rendu dans la durée, sur toute la vie du produit.

Ce découpage est au cœur de la nouvelle convention de distribution et du nouveau mode opératoire, car il modifie la façon de tracer la rémunération : il faudra désormais justifier les 30 % comme les 70 %.

Vincent Touraine : Est-ce que cela impacte la rémunération globale des distributeurs ?

Frédéric Stolar : Non, elle reste totalement inchangée, à condition bien sûr que le distributeur réalise correctement les services supplémentaires liés au conseil initial et aux services connexes. Dans ce cas, il percevra la même rémunération globale. Rien ne change sur ce point.

Vincent Touraine : Et comment peut-on prouver que ces services supplémentaires ont bien été rendus ?

Frédéric Stolar : C’est précisément le point évoqué par David Charlet et Guillaume Goffin : l’autojustification ne suffit plus.

Nous avons donc développé une plateforme digitale, une sorte d’application dans laquelle le distributeur pourra sélectionner les services supplémentaires qu’il fournit, aussi bien lors du conseil initial que dans le cadre des services connexes. Il pourra les choisir, les suivre, et nous pourrons les tracer.

Nous serons ainsi en mesure de les présenter automatiquement au régulateur pour démontrer que les services ont bien été réalisés. C’est nous qui avons porté l’investissement et le développement de cette plateforme technologique. Cela a d’ailleurs entraîné un léger décalage dans le lancement du nouveau millésime, car il s’agit d’investissements informatiques lourds.

Le régulateur attendait une rémunération proportionnée, traçable et auditable. Ce sera le cas à partir du prochain millésime 2026, mis en place dès maintenant.

Vincent Touraine : Dès maintenant, cela veut dire à partir de quand exactement ?

Frédéric Stolar : À partir de la seconde quinzaine d’avril. En temps normal, nous lançons nos millésimes au 1er avril. Mais la complexité des développements informatiques et les investissements nécessaires nous conduisent cette année à lancer le millésime dans la seconde quinzaine d’avril.

Vincent Touraine : Très bien. David Charlet, comment percevez-vous cette approche proposée par Altaroc ?

David Charlet : Cela a déjà été dit à plusieurs reprises, mais une autre approche aurait pu être celle de l’auto-certification. Or, de ce que nous comprenons, elle n’est plus suffisante. L’approche proposée ici va donc au-delà de ce qui n’est plus considéré comme acceptable.

On retrouve de la traçabilité et la possibilité d’un audit, qui sont clairement des attentes du régulateur. Sur le principe du 30/70, lorsque vous êtes venus nous le présenter, nous avons essayé d’évaluer sa cohérence, et il nous a semblé pertinent pour au moins deux raisons.

La première, c’est que lorsque l’on regarde l’Observatoire des produits d’épargne et financiers, voulu par la loi Industrie verte, on trouve dans sa version 2025 des données sur certains fonds, notamment sur la rémunération qui y est versée, et l’on retrouve ce schéma 30/70. Il y a donc une cohérence avec un référentiel de place.

La deuxième, c’est qu’il existe un autre référentiel, plutôt issu de l’univers de l’assurance, mais qui concerne les mêmes CGP. Il y a cette idée de création d’une affaire, puis de rémunération dans la durée. Là encore, on retrouve une logique comparable : environ 30 % au départ, puis 70 % dans la continuité. Ce ratio dispose donc de plusieurs éléments qui soutiennent sa crédibilité.

Tout cela s’inscrit aussi dans la logique de value for money, déjà évoquée.

Vincent Touraine : Et pensez-vous que ce nouveau mode opératoire soit clair et fluide pour vos adhérents ?

David Charlet : Oui, je pense qu’il est clair et fluide. La vraie question que certains se poseront sera plutôt celle de sa complexité. Mais comme tous les nouveaux dispositifs, il est à la fois clair, fluide et digital.

Nos régulateurs poussent fortement à la digitalisation. Vous arrivez donc avec un outil digital à un moment où les autorités parlent elles-mêmes de digital. Il y a une vraie cohérence.

Au vu des présentations et des éléments qui nous ont été mis à disposition, le dispositif paraît fluide et en phase avec les attentes des autorités. On y retrouve un webinaire, un Q&A, un support de présentation, un nouvel espace partenaires. Tout cela constitue un ensemble cohérent.

Et vous avez aussi fait un choix que tout le monde ne fait pas : vous avez décidé de venir expliquer ce dispositif sur le terrain, dans le cadre de nos rendez-vous en régions. Cela contribue à donner de la fluidité et à fournir de la matière à nos équipes juridiques, qui pourront répondre aux adhérents.

Vincent Touraine : Ce sera le mot de la fin. Merci messieurs d’avoir été avec nous. Merci David Charlet, Guillaume Goffin, Frédéric Stolar.

Merci également à vous de nous avoir suivis pour revenir sur ces propositions et sur ce nouveau mode opératoire de rémunération proposé par Altaroc à ses partenaires. Au revoir.