Gestion obligataire mondiale flexible, août 2024 (Schroders)
La publication de certaines données économiques clés ces derniers jours a généré une volatilité significative sur les marchés et nous a conduit à réajuster les probabilités de nos différents scénarios.
Après avoir examiné les dernières données économiques, nous avons mis à jour nos probabilités pour refléter une augmentation des risques d'un atterrissage brutal, que nous plaçons maintenant à 20 % (contre 5 % auparavant). Nous avons maintenu la probabilité d’un scénario de non-atterrissage à 5 %. Bien que nous ayons réduit la probabilité d’un scénario d'atterrissage en douceur à 75 % (contre 90 %), il n’en demeure pas moins notre scénario de base à ce stade.
L'augmentation de la probabilité d'un atterrissage brutal
Les indicateurs manufacturiers en déclin à l'échelle mondiale
Le récent affaiblissement des indicateurs phares du secteur manufacturier, observé au niveau mondial, est l'une des principales raisons de l'augmentation de la probabilité d'un atterrissage brutal. Les sondages menés aux États-Unis, dans la zone euro et en Chine ont tous montré un fléchissement ce mois-ci. Étant donné que le secteur manufacturier est fortement cyclique, ces signaux sont significatifs et justifient un renforcement du scénario d'un atterrissage brutal.
Le ralentissement du marché du travail américain
Le deuxième facteur clé concerne des signes supplémentaires de ralentissement sur le marché du travail aux États-Unis. L'augmentation des demandes initiales d'allocations chômage et un nombre de créations d'emplois inférieur aux attentes ont réduit la confiance des consommateurs envers le marché du travail. Ce ralentissement économique, crucial pour les perspectives de croissance et les décisions de la Réserve fédérale (Fed), augmente la probabilité d'un atterrissage économique brutal.
Scénario de base : un atterrissage en douceur
Malgré les signes d'inquiétude observés sur les marchés, y compris des pics importants dans les indices de volatilité, le scénario de base reste celui d’un atterrissage en douceur. L'impact du resserrement des conditions financières et de crédit sur les perspectives de croissance est pour l'instant limité. De plus, l'amélioration notable de l'inflation donne à la Fed une plus grande marge de manœuvre pour contrer ce resserrement, notamment en réduisant plus rapidement les taux si nécessaire. Ainsi, bien que la probabilité d'un atterrissage brutal ait augmenté, elle n'a été portée qu'à 20 %, le scénario d'un atterrissage en douceur restant privilégié.
Comment ces changements se reflètent-ils dans la fixation des prix sur le marché ?
Bien sûr, la transcription de ces évolutions dans notre perception de la valorisation du marché est essentielle pour nos perspectives d’investissement. Bien que nous ne puissions pas observer directement les probabilités que le marché attribue à différents scénarios, nous pouvons les estimer grâce à nos outils d'évaluation.
Le marché des bons du Trésor américain a réagi extrêmement rapidement, avec une chute de plus de 50 points de base des obligations à 2 ans entre le lundi 29 juillet et le vendredi 2 août (même si nous avons observé un certain retracement depuis). Nous ne contestons pas que la Fed est maintenant susceptible d'assouplir plus que ce qui était prévu précédemment, mais nous pensons que l'ajustement à la baisse des rendements a été trop important et nous nous attendons à ce qu'une partie de cette « prime d'atterrissage brutal » soit réduite.
Au moment où nous écrivons ces lignes, le marché anticipe presque cinq baisses de taux de 25 points de base au cours des quatre prochaines réunions de la Fed, à peine une semaine après que le président Jay Powell ait suggéré que des réductions de 50 points de base lors d'une seule réunion n'étaient pas à l'étude à la Fed. Nos estimations suggèrent que l’anticipation actuelle du marché est cohérente avec une probabilité d'atterrissage brutal plus élevée que notre niveau de 20 %. Pour cette raison, aux niveaux actuels du marché, nous considérons qu'une position sous-pondérée en matière de duration est attractive, sur une base tactique.
Quelles implications en termes de positionnement du portefeuille ?
Compte tenu de l'importance du réajustement du marché, nous délaissons progressivement les positions surponderées en termes de duration et ne privilégions plus un excès d'investissements à long terme. Pour que la duration affiche une performance positive à partir de ce point, le marché devrait adopter une vision encore plus pessimiste de la croissance et anticiper davantage de baisses de taux. Cela constituerait un revirement important, d’autant plus que l’indice ISM des services, publié aux États-Unis le 5 août, a confirmé que l'économie américaine n'est pas en état de chute libre.
Il est à noter que les récessions n'arrivent presque jamais « sans crier gare ». En général, un choc important, qu'il soit interne ou externe (comme un choc pétrolier, une crise bancaire, une pandémie, etc.), entraîne un bouleversement économique. À l'heure actuelle, notre environnement ne présente pas ce genre de perturbations.
De même, les investisseurs doivent prendre en compte l'imminence des élections aux États-Unis. Les deux candidats adoptent une position favorable à la croissance, et semblent ne pas se soucier outre mesure du déficit budgétaire – ce qui réduit également les chances d'une récession à moyen terme.
Comme toujours, nous surveillons de près le marché. Nous pourrions envisager d’augmenter la duration si nous estimons que les valorisations deviennent plus raisonnables. Il convient également de noter que nous avons observé un réajustement des spreads de crédit avec notamment le crédit Investment Grade à court terme qui semble désormais plus attractif. Nous commençons ainsi à voir ici de belles opportunités pour augmenter notre exposition.
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