Financement de l’IA : qui paie la facture de la ruée vers les puces ?

Par Emmanuel COSTE, gérant d’actifs - analyste Financière de l'Arc

"Un manège qui met la puce à l'oreille"

L'intelligence artificielle a encore rendu de très bonnes copies

TSMC, le fondeur taïwanais qui grave les puces de Nvidia et d'Apple, a annoncé un chiffre d'affaires trimestriel en hausse de 51 %, à 46,7 milliards de dollars, au-dessus des attentes. Samsung a fait plus spectaculaire encore, avec un bénéfice d'exploitation provisoire multiplié par près de neuf sur un an, à 80,1 milliards de dollars, un record historique. Pourtant, son action a reculé, car le chiffre restait inférieur à ce qu'espéraient les analystes. Quand un record historique déçoit, c'est que la barre est placée très haute.

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La vraie histoire de la semaine se lit pourtant moins dans les comptes de résultats que dans les bilans.

Derrière ces ventes records, une question simple : qui paie ?

La réponse la plus spectaculaire vient de SpaceX. En février, le groupe a absorbé xAI, la société d'intelligence artificielle d'Elon Musk. En juin, il a réussi la plus grosse introduction en Bourse de l'histoire, à 86 milliards de dollars. Il négocie aujourd'hui 40 milliards de dollars de dette pour acheter des puces Nvidia. Pour mesurer son appétit, au deuxième trimestre, SpaceX a investi 18,4 milliards de dollars, dont 15,8 milliards dans l'IA, pour un chiffre d'affaires de 7,8 milliards.

C'est en suivant le circuit de l'argent que l'affaire devient intéressante. Nvidia est lui-même actionnaire de SpaceX, grâce aux 10 milliards de dollars investis dans xAI en janvier. Apollo, qui pilote le financement, fait partie de la coalition réunie en août par Nvidia pour mobiliser 500 milliards de dollars destinés à financer… les clients de Nvidia.

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Lucent et Nortel, le précédent de la bulle internet

Résumons : le vendeur de puces investit chez son client, ses partenaires financiers prêtent à ce client, et ce client achète les puces du vendeur. C'est un peu le concessionnaire qui vous prête l'argent pour acheter sa voiture. Cela s'appelle le financement fournisseur. Rien d'illégal, et la pratique est courante. Mais elle réveille un mauvais souvenir. À la fin des années 90, Lucent ou Nortel prêtaient sans compter aux opérateurs télécoms pour qu'ils achètent leurs équipements. Quand la bulle internet a éclaté, les clients ont fait faillite, emportant avec eux les commandes… et les remboursements.

Dette de l’IA : un quart des émissions obligataires des entreprises

SpaceX n'est pas un cas isolé, loin de là. En 2024, le secteur technologique n'empruntait quasiment rien pour l'IA. Depuis janvier, il a levé environ 500 milliards de dollars, et Goldman Sachs en attend 1 200 milliards l'an prochain. L'IA représenterait désormais un quart des émissions obligataires des entreprises, contre 4 % il y a deux ans. Corrigé de l'inflation, l'écosystème aura emprunté cette année davantage que les câblo-opérateurs américains pour bâtir internet, ou que les compagnies ferroviaires pendant la ruée vers le rail. Même les géants assis sur des montagnes de trésorerie, comme Google, Meta, Amazon ou Microsoft, ne peuvent plus tout financer seuls.

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Taux à 10 ans américain à 5,36 % : la dette IA fait monter le coût de l’argent

Cette déferlante a un prix, et pas seulement pour ceux qui empruntent. Meta a par exemple dû offrir plus de 6 % par an à ses prêteurs. Surtout, l'épargne mondiale n'est pas extensible, et chaque dollar placé dans une obligation Meta est un dollar qui ne finance pas l'État américain. Pour continuer à attirer les acheteurs, le Trésor américain doit donc payer davantage. Ajoutez à cela une inflation dopée par l'énergie et une Fed qui remonte ses taux, vous obtenez un taux à 10 ans américain à 5,36 % cette semaine. Un niveau inédit depuis plus de vingt ans. L'IA ne se contente plus d'emprunter de l'argent, elle en fait monter le prix pour tout le monde.

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L'Europe n'échappe pas au mouvement, et Schneider Electric l'a rappelé lundi. Le champion français de l'électrification rachète PTC, un éditeur américain de logiciels de conception industrielle, pour 21,1 milliards d'euros. C'est la plus grosse acquisition de son histoire. Le tout est payé en numéraire, avec 16 à 17 milliards d'euros de dette nouvelle, alors que sa dette nette atteignait déjà 15,4 milliards fin juin. Autrement dit, elle double. L'action a perdu près de 10 % dans la séance. Le marché a sanctionné la facture, mais la logique mérite qu'on s'y arrête. Schneider s'est fait connaître par ses tableaux électriques, il veut aujourd'hui vendre l'intelligence qui les pilote. Après Aveva, OSIsoft, Etap et le norvégien Cognite cet été, PTC lui apporte la conception des produits. L'objectif est de suivre un objet de sa conception à sa maintenance avec une seule et même donnée, ce que les ingénieurs appellent un « fil numérique ». Imaginez le carnet de santé d'une machine, ouvert dès le premier croquis et complété à chaque intervention, sur lequel l'IA repère les pannes avant qu'elles n'arrivent. À terme, les logiciels pèseraient 24 % du chiffre d'affaires du groupe.

Le pari est cohérent, c'est le moment qui inquiète. Avec des taux à ces niveaux, chaque euro emprunté coûte plus cher, et les investisseurs deviennent exigeants. Au bout de la chaîne, tout repose sur une dernière question : les utilisateurs de l'IA paieront-ils assez pour rembourser l'ensemble ? Jeudi, OpenAI a donné un début de réponse qui a fait tanguer Wall Street. Le créateur de ChatGPT affichait fin septembre un revenu annualisé d'environ 50 milliards de dollars. Ce chiffre correspond aux ventes récentes extrapolées sur douze mois. Il reste inférieur aux 70 milliards qui circulaient, un écart qui tiendrait surtout à une méthode de calcul différente de celle de son rival Anthropic. OpenAI vise d'ailleurs toujours ce niveau d'ici la fin de l'année. Dans le même temps, OpenAI cherche à lever au moins 30 milliards de dollars sur la base d'une valorisation de 1 400 milliards, soit 28 fois ses revenus annualisés.

Faut-il y voir une bulle sur le point d'éclater ? Pas nécessairement. La demande est bien réelle, les carnets de commandes de TSMC et de Samsung comme la croissance d'OpenAI le prouvent. Mais l'adage de la ruée vers l'or, selon lequel il vaut mieux vendre des pelles que chercher des pépites, mérite une nuance. Encore faut-il savoir qui finance les pelles, et à quel taux.

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Rétrospective publiée le 29 septembre 2025, sur le même sujet, en complément de lecture :

Le train de l’IA :  fondamentaux solides ou exubérance irrationnelle ?

Par Arnaud BENOIST-VIDAL, gérant d’actifset Emmanuel COSTE, gérant - analyste, L'edito complet

La Bourse ressemble parfois à un train prêt à quitter la gare

Aujourd’hui, l’intelligence artificielle est la locomotive vedette qui tire les marchés

La peur de ne pas être du voyage se répand plus vite qu’un tweet viral. Le fameux « FOMO » (Fear Of Missing Out) fait son grand retour, au point que certains investisseurs préfèrent monter en marche, quitte à embarquer à n’importe quel prix. Pour les plus prudents, il devient de plus en plus difficile de rester à l’écart, sous peine de « manquer une nouvelle fois la hausse ». La frustration accumulée depuis trois ans de ne pas avoir participé à la fête à chaque communiqué de presse mentionnant l’IA est trop forte. Beaucoup capitulent désormais et prennent coûte que coûte ces TGV boursiers tractés par les nouveaux champions de cette révolution technologique.

Ce phénomène va-t-il durer encore longtemps et sommes-nous dans une nouvelle bulle, vouée à éclater ?

Certes, les performances et les capitalisations boursières donnent le tournis. L’indice Bloomberg des « Sept Magnifiques » affiche une progression de plus de 246 % sur trois ans (arrêté au 25 septembre), contre 56 % pour l’indice S&P 500 excluant les valeurs des technologies de l’information. Sans oublier les stratosphériques Nvidia, Broadcom et Meta Platforms, dont les cours ont gagné respectivement 1355 %, 665 % et 452 % sur la même période. Au-delà des pourcentages, les sept premières capitalisations boursières mondiales sont désormais toutes des géants de la tech américaine : Nvidia, Apple, Microsoft, Alphabet, Meta Platforms, Amazon et Broadcom. Leur valorisation totale donne le vertige : 20 680 milliards de dollars, soit 70 % du PIB américain de 2024.

Cet enthousiasme serait-il devenu irrationnel ? Un déséquilibre se creuse

Pendant que les stars de l’IA voient leurs multiples de valorisation atteindre des sommets, des pans entiers du marché — industrie, consommation, petites capitalisations — peinent à suivre. La rotation sectorielle, si elle existe, reste timide : l’argent se concentre sur une poignée de locomotives, laissant les bonnes vieilles michelines à la traîne. C’est un marché à deux vitesses, où mieux valait être dans le TGV que dans les tortillards.

Faut-il pour autant conclure à une bulle déconnectée des réalités ?

Pas si vite. Les optimistes rappellent que l’engouement IA s’appuie sur des fondamentaux solides. Les profits sont bel et bien là. Depuis la grande crise financière, les bénéfices par action du secteur technologique mondial ont bondi d’environ 400 %, quand la moyenne des autres secteurs cumulés n’a progressé que de 25 %. Une croissance hors norme, qui justifie en partie la prime accordée par le marché. Rappelons que les investissements annoncés par les géants du cloud, baptisés les « hyperscalers », sont sur une tendance exponentielle, passant de 100 milliards de dollars en 2022 à plus de 500 milliards en 2027, selon le consensus Bloomberg des analystes. Rappelons le chiffre monstrueux évoqué par Jensen Huang, dirigeant et fondateur de Nvidia : 3 000 à 4 000 milliards de dollars de dépenses cumulées en infrastructures dédiées à l’IA d’ici 2030. La vague technologique est tout sauf irréelle et nécessite des investissements massifs en réseaux, centres de données, connexions et énergie. Son utilisation se généralise également : 700 millions d’utilisateurs de ChatGPT ont été annoncés par OpenAI en août dernier. La demande est donc bien tangible.

Mais l’histoire boursière invite à la prudence

Chaque grande révolution technologique a connu sa phase d’euphorie suivie d’une correction : chemin de fer, Internet, cryptomonnaies… L’IA ne fera sans doute pas exception. La course actuelle a déjà déclenché une guerre économique intense, marquée par des baisses de prix agressives et une multiplication de concurrents. À terme, cette pression sur les marges pourrait rogner les profits et décevoir des investisseurs ayant payé très cher pour des promesses de croissance infinie.

Alors, simple feu de paille spéculatif ou véritable mutation des marchés ?

Probablement un peu des deux. L’essor fulgurant de l’IA rappelle les engouements d’hier, avec son lot d’exubérance irrationnelle… mais il s’appuie aussi sur des transformations bien réelles de l’économie. Si bulle il y a, elle pourrait être de courte durée ; si révolution il y a, elle continuera d’avancer même après l’éclatement éventuel des excès. En fin de compte, le train de l’IA est lancé à pleine vitesse. Notre rôle d’investisseurs sera de garder l’équilibre : ne pas rater le convoi, certes, mais sans oublier de regarder où l’on met les pieds. Car une locomotive lancée à vive allure peut aussi manquer un aiguillage. Pour l’heure, profitons du voyage.