Les perspectives du haut rendement pour 2025 (Natixis IM)

2025 sera-t-il un autre bon millésime pour les obligations à haut rendement ? Des experts de Loomis Sayles, Ostrum AM et Mirova partagent leurs points de vue.

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Ostrum Asset Management

‍Le marché européen a encore du potentiel

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En cette fin d'année 2024, le marché européen du haut rendement surpasse à nouveau l'Investment Grade. Avec une performance de ca. +8% depuis le début de l'année. Avec un rendement actuariel de 5,5 %, des taux de défaut relativement stables et des facteurs techniques favorables, le marché européen du haut rendement devrait rester le « sweet spot » du marché obligataire européen en 2025.

Nous pensons que le marché européen du haut rendement devrait continuer à être tiré par la trajectoire des rendements obligataires en Europe. Les taux du marché monétaire étant en baisse, il pourrait y avoir un effet d'éviction vers la classe d'actifs du crédit, en particulier sur le marché européen du haut rendement. En corollaire, les segments de la dette subordonnée, en particulier l'AT1 pour la partie financière ainsi que les obligations hybrides pour la partie corporate, pourraient bénéficier de ces réallocations.

Les spreads de crédit de la classe d'actifs semblent plutôt bon marché par rapport au marché américain du haut rendement. Mais ils sont plutôt serrés par rapport à leur moyenne historique sur 5 ans. Malgré un resserrement des spreads au cours des derniers mois, les rendements offerts par la classe d'actifs restent historiquement élevés et devraient continuer à attirer des flux de capitaux (11 mois de flux positifs au cours des 12 derniers mois), soutenant ainsi la classe d'actifs.  Même avec un élargissement de l'écart de 50 points de base, la performance des obligations européennes à haut rendement devrait être supérieure à celle du marché de l'investissement.

Il convient de noter que certains émetteurs du marché européen du haut rendement ont des écarts de crédit qui reflètent déjà de très fortes dégradations économiques, comme c'est le cas pour le secteur automobile par exemple.

Enfin, dans un scénario moins probable qui verrait la guerre commerciale ou les thèmes géopolitiques s'améliorer, le risque à haut rendement serait le principal bénéficiaire du marché obligataire européen et devrait continuer à surperformer la classe d'actifs obligataire.

Emetteurs à haut rendement : résistance des fondamentaux

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Les bénéfices des groupes européens à haut rendement ont fait preuve de résilience, répondant aux attentes jusqu'au second semestre de l'année. Toutefois, cette période a été marquée par des avertissements soudains sur les bénéfices, en particulier dans le secteur de l'automobile, ce qui a mis en évidence un changement rapide dans la dynamique de la demande. Ces révisions à la baisse ont fait suite à une période de bons résultats dus à la reprise post-pandémique et à l'habileté des entreprises à gérer la hausse des coûts des matières premières et de l'énergie dans un contexte d'inflation.

À l'avenir, la baisse de l'inflation et l'assouplissement des politiques monétaires devraient soutenir quelque peu les performances opérationnelles, même dans un contexte économique difficile. Néanmoins, les perspectives de croissance mondiale en demi-teinte et les risques géopolitiques pourraient empêcher des améliorations significatives des performances dans tous les secteurs. Les secteurs liés aux dépenses discrétionnaires, confrontés à la concurrence chinoise et à l'industrie automobile européenne devraient être les plus touchés, même si leurs modèles d'entreprise fondamentaux devraient rester viables.

Ces dernières années, de nombreuses entreprises ont réussi à allonger la durée de leur dette, obtenant souvent des conditions plus favorables grâce à l'amélioration de leur santé financière et à la réduction de l'effet de levier. Le nombre d'émetteurs en difficulté a diminué tout au long de l'année 2024, avec peu de restructurations de dettes inférieures à la norme. Par conséquent, les taux de défaillance des groupes à haut rendement devraient rester bien en dessous des moyennes historiques en 2025.

En outre, les informations non financières se sont considérablement améliorées, les émetteurs d'obligations privées dans le secteur du haut rendement définissant de plus en plus leurs stratégies ESG et fixant des objectifs de décarbonisation, améliorant ainsi la transparence pour les investisseurs.

Une réalité nuancée par segment

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Cette fin d'année 2024 offre encore des poches de performances intéressantes sur le marché européen de la dette à haut rendement.

Si certains indicateurs de marché affichent des niveaux de valorisation assez serrés, ils cachent une réalité beaucoup plus nuancée. Il existe une grande dispersion en termes de valorisation au sein des différents segments, qu'il s'agisse des BB, des B, des AT1 ou des hybrides, qui sont les classes d'actifs de base du haut rendement européen.

Les bouleversements industriels et/ou technologiques dans certains secteurs ont créé de nombreuses opportunités d'investissement.  L'exposition à ces obligations/sous-secteurs permettra de générer de l'alpha au cours des prochains mois.

Parallèlement, il existe une multitude d'histoires de crédit au niveau des émetteurs qui permettent, sur la base d'une sélection rigoureuse et solide, d'obtenir des niveaux de spreads attrayants.

Sur la dette à bêta élevé, en particulier les hybrides et les AT1, nous sommes structurellement « longs », dans un contexte général de baisse des taux. Nous travaillons sur différents scénarios pour construire et gérer l'allocation. Par exemple, sur les AT1, l'un des principaux thèmes reste la concentration dans le secteur bancaire européen et le risque pays avec son potentiel de réévaluation.

Nous anticipons un contexte européen du haut rendement qui devrait donc rester positif, soutenu notamment par des facteurs techniques solides. Certains émetteurs offrent des opportunités encore attractives en termes de profil risque/rendement, notamment sur le segment subordonné.

La sélection sectorielle et le stock picking seront à nouveau l'un des thèmes de l'année 2025.

Mirova‍

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Jamais deux sans trois ? Après deux années de performances remarquables (12% en 2023 et 8,65% en 2024*), le marché européen du haut rendement devrait à nouveau attirer les investisseurs en quête de rendement en 2025, avec une performance attendue comprise entre 6% et 7% selon les prévisions de Mirova.

Cet optimisme repose sur des perspectives de croissance économique modestes mais positives pour 2025 en Europe, couplées à une inflation désormais maîtrisée, qui permettra à la BCE de poursuivre sa politique de normalisation des taux d'intérêt. Dans ce contexte, Mirova prévoit un faible taux de défaillance, alors qu'une partie importante des dettes arrivant à échéance en 2025 et 2026 a déjà été remboursée.

En outre, Mirova s'attend à une demande soutenue pour les obligations à haut rendement dans un environnement de rendements historiquement élevés, offrant ainsi aux investisseurs un portage attractif et un seuil de rentabilité favorable. À cela s'ajoutent des paiements de coupons de plus en plus importants à réinvestir.

Dans le même temps, le volume des émissions d'obligations à haut rendement devrait rester relativement faible, notamment en raison de la concurrence croissante du crédit privé. Depuis le pic atteint en 2021, sous l'effet de la faiblesse des taux d'intérêt et de la recherche de liquidités dans un contexte d'incertitudes liées à la crise de la Covid, le volume des émissions a considérablement diminué. Après l'épisode de la pandémie, les entreprises à haut rendement ont optimisé leur notation en réduisant leur endettement et en renforçant leurs ratios de crédit, notamment par des ventes d'actifs, des injections de liquidités de la part de sponsors et des réductions de la dette.

Sur le plan sectoriel, l'industrie automobile peut offrir des opportunités intéressantes. Bien que les ventes de véhicules électriques ralentissent et que les marges se resserrent, ce secteur reste sous-évalué par rapport à sa note BB.

Mirova, filiale de Natixis IM et expert en investissement durable, privilégie les thèmes d'investissement durable dans l'univers du haut rendement, tels que la mobilité propre, le recyclage et la gestion des déchets, les emballages écologiques, la construction efficace, ainsi que la santé et les technologies innovantes dans les domaines de la communication et de la sécurité. L'économie de l'abonnement, particulièrement résiliente, représente une part importante de l'allocation (25 à 30 %).

Loomis Sayles

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Matt Eagan, CFA, Head of Full Discretion; Loomis Sayles

Les rendements élevés et la solidité des fondamentaux du crédit rendent-ils les obligations à haut rendement plus attrayantes ? Quels sont les autres facteurs que les investisseurs en titres à revenu fixe doivent prendre en compte ?

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Les investisseurs en obligations à haut rendement ont bénéficié d'un bon parcours au cours des deux dernières années grâce à des rendements globaux attrayants, à un resserrement des spreads et à des fondamentaux de crédit globalement stables.  Pour l'avenir, la catégorie affiche toujours un rendement d'environ 7 %, tandis que les fondamentaux du crédit restent bien soutenus par nos perspectives d'une économie résiliente et d'une croissance favorable des bénéfices.  D'autre part, la compression des écarts a probablement atteint son terme pour ce cycle.  L'écart sur l'indice Bloomberg US Corporate High Yield s'est resserré à un niveau actuel de +262 points de base par rapport à un niveau de +400-500 points de base en 2023.  Les investisseurs doivent comparer le niveau actuel des écarts avec la perte potentielle qui résultera inévitablement des pertes de crédit associées aux déclassements et aux défaillances.  Cette différence entre les écarts et les pertes de crédit est connue sous le nom de prime de risque.  La prime de risque actuelle se situe dans la partie la plus étroite de sa fourchette historique, même si l'on tient compte du contexte économique généralement positif.  La bonne nouvelle, c'est que nous pensons que les pertes de crédit resteront également dans la partie inférieure de leur fourchette historique.  En résumé, nous pensons que les obligations à haut rendement continueront d'être un placement attractif, même si les investisseurs devraient revoir légèrement à la baisse leurs attentes en matière de rendement total.  

Comment les attentes en matière de réduction des taux d'intérêt et de baisse de l'inflation entrent-elles en ligne de compte pour les investissements à haut rendement ?

La baisse de l'inflation a été bénéfique pour les investissements à haut rendement de deux manières.  Premièrement, elle a réduit le niveau général des taux d'intérêt et, par conséquent, le coût des emprunts.  Deuxièmement, la baisse de l'inflation a permis à la Fed de s'engager dans un cycle d'assouplissement.  Le marché et nous-mêmes espérons que la Fed parviendra à un « atterrissage en douceur ».  Si la Fed y parvient, nous assisterons probablement à une prolongation de la phase d'expansion du cycle de crédit, qui est typiquement une période où le haut rendement offre un portage décent avec des pertes de crédit bénignes.

Qu'en est-il des attentes en matière de croissance et des changements potentiels de politique, en particulier aux États-Unis ?

Notre scénario de base pour l'économie américaine est celui d'un atterrissage en douceur, dans lequel la croissance se modère pour revenir à sa tendance à long terme d'environ 1,75 % et l'inflation continue de baisser pour se situer juste au-dessus de 2,00 %. Cela constituerait une toile de fond convenable pour la santé du crédit des entreprises en 2025. La plus grande incertitude concerne la nouvelle administration Trump et les changements politiques qui seront mis en œuvre.  Selon nous, les principaux risques se résument aux tarifs douaniers et au déficit budgétaire. La politique tarifaire de Trump pourrait être la plus perturbatrice pour le crédit à court terme, tandis que le déficit budgétaire est un facteur de risque plus lent qui, s'il n'est pas endigué, créera des défis à plus long terme en termes de pressions inflationnistes. Nous pensons que l'aboiement de Trump est probablement pire que sa morsure en ce qui concerne les droits de douane.  Nous pensons qu'il utilisera les droits de douane comme moyen de négociation avec ses principaux partenaires commerciaux. Si la rhétorique peut être forte, il est important de prêter attention à l'objectif des négociations - et endommager l'économie américaine n'est pas le but recherché. Bien sûr, l'administration Trump a d'autres politiques, comme la déréglementation, qui, si elles sont bien exécutées, ont le potentiel de stimuler l'économie et d'augmenter les bénéfices des entreprises. Pour l'instant, le marché accorde à la nouvelle administration le bénéfice du doute. Nous devrons voir si elle se montre à la hauteur des attentes.

Comment les politiques commerciales et tarifaires agressives des États-Unis, associées à des instabilités géopolitiques, peuvent-elles influer sur les investissements mondiaux à haut rendement ?

Nous vivons dans un monde multipolaire, qui est par nature moins stable d'un point de vue géopolitique que la période d'hégémonie américaine qui a suivi la chute du mur de Berlin. La rivalité la plus importante se situe entre les États-Unis et la Chine, mais d'autres nations se disputent la position et exercent une certaine influence sur la scène mondiale. La tendance à la multipolarité a ouvert une ère où les pays accordent une plus grande importance à la sécurité. Il en résulte une réorganisation des flux commerciaux, un protectionnisme commercial et une multiplication des guerres par procuration. Une telle toile de fond n'est pas vraiment réconfortante pour les investisseurs, et nous devrions nous attendre à ce que ces tendances se poursuivent dans un avenir prévisible. Cependant, il y a peut-être des raisons d'espérer une diminution des tensions dans les mois à venir. Par exemple, il y a des raisons de penser que les conflits au Moyen-Orient et en Ukraine pourraient être plus proches d'un certain niveau de résolution ou de gel. Il est également possible que les négociations commerciales prennent une direction positive. La Chine, par exemple, est aux prises avec une économie locale faible et n'est pas en position de rechercher une guerre commerciale. Des accords peuvent peut-être être conclus. Quoi qu'il en soit, les investisseurs doivent accepter l'incertitude comme une réalité d'un monde multipolaire et l'intégrer dans leurs stratégies d'investissement.

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