We need to talk about Kevin… Again !

Dans la mesure où, alors même que chaque jour apporte une nouvelle confirmation au fait que « la guerre est plus facile à déclarer que la paix n’est facile à organiser », les marchés ont manifestement largement choisi de se persuader : 1. de l’imminence d’une résolution du conflit iranien et 2. du fait que ses impacts sur la trajectoire de croissance et d’inflation mondiale seraient sinon négligeables, du moins très transitoires, il nous a paru plus intéressant de revenir sur l’audition de l’impétrant Kevin Warsh par le Comité relatif aux affaires bancaires, au logement et aux affaires urbaines du Sénat américain le 21 avril dernier, que de nous perdre en conjectures sur l’évolution de la situation géopolitique.

D’autant plus d’ailleurs, que la décision du Département de la Justice d’abandonner les poursuites engagées contre Jerome Powell annoncée le 24 avril dernier est susceptible d’avoir levé l’un des principaux obstacles à sa confirmation à la barre de la FED. D’autant plus enfin que cette audition est (très) loin d’avoir permis de lever les questionnements qui traversaient le premier Hebdo que nous avions choisi de consacrer à Kevin Warsh (Hebdo Crédit du 13 février dernier). Pour reprendre le trait d’humour d’une journaliste du Financial Times « en bon banquier central, Warsh en a offert pour tous les goûts », au point qu’il soit impossible de pleinement discerner « l’homme de convictions » derrière « l’animal politique » soucieux de gagner son auditoire sans froisser la susceptibilité proverbiale de son sponsor, aussi virtuose dans le pas de côté que Fred Astaire a pu l’être dans celui des claquettes. Au point surtout qu’il soit impossible de déterminer, derrière le creux de quelques-unes de ses tirades, sa capacité à assurer et assumer cette indépendance même sur laquelle la FED a pu, au sortir de la décennie 1970 rasseoir sa crédibilité.

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Et comme si ce premier élément n’était, en soi, pas suffisamment problématique, force est de constater que, par-delà la réaffirmation de sa conviction fondamentale – dont on notera au passage qu’elle a été questionnée dans sa validité la plus fondamentale par John Neely Kennedy, Sénateur Républicain de Louisiane – en l’impact structurellement désinflationniste du saut de productivité (susceptible d’être) induit par le développement de l’Intelligence artificielle, différents éléments avancés par Kevin Warsh sont de nature à fragiliser, sinon totalement la crédibilité, du moins la lisibilité de la politique monétaire de la Réserve fédérale.

Arguant du fait que l’économie américaine – et la Réserve fédérale se situaient aujourd’hui à un moment clé comparable à celui qu’elles ont pu connaître au tournant de la fin de la décennie 1970, Kevin Warsh a en effet appelé à « un changement de régime dans la conduite de la politique monétaire, (…) à la mise en place d’un nouveau cadre de compréhension et d’appréhension de l’inflation ». L’occasion pour lui de souligner non seulement le peu de crédit qu’il accorde aux notions de « forward guidance » et à la publication des « Dot plots », mais l’imperfection et les travers des données d’inflation utilisées à ce jour par la FED dans la conduite de la politique monétaire.

Sauf que ces critiques motivées - pour reprendre ses termes - par une volonté (viscérale) de voir la FED ne pas s’aventurer hors du cœur de sa mission et de comprendre « quel est véritablement le taux d’inflation sous-jacent plutôt que l’inflation ponctuelle induite par un changement géopolitique ou l’évolution d’un prix donné », tout autant que les réponses qu’il entend y apporter portent en elles quelques ferments assez détestables.

Comment ignorer en effet que la critique des statistiques d’inflation à laquelle il s’est employé pour mieux indiquer son ambition de développer un nouveau projet de grande envergure de construction d’une nouvelle enquête portant sur 1Md de prix différents, passe non seulement sous silence les travaux déjà entrepris en ce sens, par différentes institutions (au premier rang desquelles le BLS, soumis depuis le début du mandat du 47ème POTUS, à une pression budgétaire maximale), mais peut plus immédiatement faire partie intégrante d’une stratégie de promotion d’une définition plus lâche, de l’inflation et du ciblage d’inflation qui a sous-tendu la politique de la FED depuis des décennies (propre à permettre toutes les décisions hétérodoxes) ? Comment l’ignorer alors que Kevin Warsh s’est par ailleurs montré favorable à l’utilisation de cibles plus larges, et qu’il a indiqué préférer au « PCE Core » (i.e. excluant tous les éléments les plus volatils) qui avait jusqu’ici les faveurs des Gouverneurs de la FED (ou plus loin au CPI) – les indicateurs de moyenne tronquée/ajustée (des éléments les plus extrêmes) ou « trimmed-mean inflation measures » - aboutissant très régulièrement à une lecture d’inflation moins élevée que celle de ceux qu’ils sont censés remplacer ?

Très régulièrement, non pas systématiquement. Une bonne nouvelle (pour les investisseurs) qui pourrait s’avérer un piège pour leur promoteur. Car comme le remarquait dès cette semaine en particulier Aditya Bhave, Economiste de BofA, bien qu’ils éliminent les éléments les plus extrêmes, les indicateurs de ce type sont néanmoins susceptibles de laisser transparaître des chocs mineurs, en particulier sur les prix de l’énergie ou les produits agro-alimentaires… et aboutir ainsi à une lecture moins favorable de l’inflation que les indices Core. Tout l’enjeu est alors de savoir si Kevin Warsh restera fidèle à sa préférence le jour où une telle occurrence se présentera. Et l’enjeu est énorme. Car de cette faculté de la FED de Kevin Warsh à accepter la réalité du vent contraire dépendra, plus encore que de toutes les tentatives de la Maison Blanche de dicter la politique monétaire, la crédibilité de la politique monétaire américaine.

Pour l’heure, à (selon toute vraisemblance) quelques semaines de la fin du mandat de Jerome Powell, et alors que s’ouvre une semaine de décision de politique monétaire pour la FED (le 29/04) et la BCE (le 30/04) dont tout nous porte à croire qu’elle n’emportera aucun changement pour les taux directeurs des deux institutions, la seule conclusion définitive qu’il nous semble possible de tirer de ce moment particulier de mise en scène politique que fut l’audition de Kevin Warsh devant un nombre réduit de Sénateurs est qu’il convient de se préparer à une remontée structurelle de la volatilité sur la partie courte de la courbe des taux américaine.

Par Amplegest

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