Fonds d'investissement : les 41 recommandations qui pourraient remodeler l’investissement en France

La publication du rapport de la commission d’enquête sur la prédation des capacités productives françaises par les fonds spéculatifs ouvre un nouveau chapitre dans le débat sur la place du capital-investissement dans l’économie française. Après plusieurs mois d’auditions et d’investigations, la rapporteure Aurélie Trouvé, députée La France insoumise, présente un document de plus de 200 pages assorti de 41 recommandations. Le rapport dépasse largement la seule question des « fonds vautours » ou des opérations spéculatives les plus controversées. Il cible plusieurs mécanismes centraux du private equity notamment les opérations de leveraged buy-out (LBO), le régime fiscal du carried interest, les management packages, le rôle de Bpifrance ou encore le contrôle des investissements étrangers.

Une commission d’enquête née des inquiétudes sur la souveraineté économique

La commission d’enquête a été créée à l’Assemblée nationale afin d’évaluer l’impact des fonds spéculatifs sur les capacités productives françaises, l’emploi, les entreprises stratégiques et la souveraineté économique nationale. Les travaux ont porté sur plusieurs dossiers emblématiques dans l’industrie, la santé, les infrastructures ou encore les services. Les députés ont auditionné des dirigeants d’entreprises, des représentants de fonds d’investissement, des organisations patronales, des économistes, des juristes, des responsables syndicaux et plusieurs anciens membres du gouvernement.

Les travaux de la commission ont conduit les députés à examiner les pratiques des fonds d’investissement, les opérations de LBO, les mécanismes fiscaux du private equity, les investissements étrangers ainsi que le rôle des acteurs publics dans le financement des entreprises.

Le débat s’est particulièrement concentré sur les opérations de LBO, devenues un outil majeur du financement et de la transmission des entreprises. Selon la rapporteure, certaines stratégies financières peuvent fragiliser les capacités productives françaises lorsqu’elles privilégient la rentabilité financière au détriment de l’investissement industriel.

La philosophie générale du rapport est assumée. Les recommandations visent à renforcer l’encadrement des fonds d’investissement, à limiter certains effets du levier financier dans les opérations de LBO, à revoir plusieurs dispositifs fiscaux applicables au private equity, à renforcer le contrôle des investissements étrangers et à réorienter l’action de Bpifrance vers des objectifs de souveraineté économique et industrielle.

Les recommandations qui visent directement le modèle du Private Equity

Les mesures proposées pour encadrer les LBO

Le rapport considère que les opérations de rachat avec effet de levier constituent l’un des principaux vecteurs de financiarisation de l’économie.

Parmi les recommandations formulées figurent :

• la transmission régulière à l’Autorité des marchés financiers d’informations détaillées sur les opérations de LBO,

• la mise en place d’une autorisation préalable pour certaines opérations de LBO concernant des entreprises stratégiques ou bénéficiant de financements publics,

• un encadrement renforcé de l’endettement supporté par les entreprises acquises,

• une limitation de certains mécanismes de remontée de trésorerie vers les actionnaires financiers,

• le conditionnement de certains avantages fiscaux à une durée de détention plus longue.

Pour la rapporteure, certaines opérations peuvent conduire à faire supporter à l’entreprise acquise le coût de son propre rachat, au détriment de sa capacité d’investissement à long terme.

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Carried interest et management packages : les évolutions fiscales proposées

Les recommandations prévoient notamment :

• une durée minimale de détention de 10 ans pour bénéficier du régime des plus-values à long terme dans certains cas,

• la suppression du régime fiscal spécifique du carried interest issu du dispositif dit « Arthuis »,

• l’imposition du carried interest au barème progressif de l’impôt sur le revenu,

• la suppression de l’allègement fiscal introduit pour certains management packages dans le cadre des LBO successifs.

Les sociétés de gestion davantage encadrées

Le rapport recommande également un renforcement significatif de la supervision du secteur.

Les députés proposent :

• une évaluation régulière des effets économiques et sociaux des stratégies mises en œuvre par les fonds,

• un rôle accru de la Banque de France dans le suivi du secteur,

• l’application de contraintes prudentielles renforcées,

• un encadrement plus strict du financement des fonds de dette privée.

L’objectif affiché est de réduire les risques associés à l’essor de la finance non bancaire, parfois qualifiée de « shadow banking » dans le rapport.

Les OCABSA et certains montages financiers dans le viseur

Parmi les recommandations figure l’interdiction ou l’encadrement très strict des obligations convertibles en actions assorties de bons de souscription d’actions (OCABSA).

La rapporteure considère que ces instruments ont favorisé plusieurs situations de prédation financière dans des entreprises en difficulté.

Le rapport propose également un renforcement de la protection des salariés, des fournisseurs et des créanciers lors des restructurations et procédures collectives.

Un contrôle renforcé des investissements étrangers

Le document consacre plusieurs recommandations à la protection des actifs stratégiques français.

Les députés proposent :

• d’étendre le contrôle des investissements étrangers à de nouveaux secteurs industriels,

• de renforcer les obligations déclaratives des investisseurs,

• d’accroître les pouvoirs d’intervention de l’État,

• d’imposer des engagements de maintien de l’emploi et de la production sur le territoire français pendant plusieurs années.

Le rôle de Bpifrance remis en question

Le rapport réserve plusieurs pages particulièrement critiques à Bpifrance.

Le rapport consacre plusieurs recommandations à l'évolution du rôle de Bpifrance dans le financement des fonds d'investissement et des entreprises stratégiques. Elle souligne notamment que Bpifrance investit massivement dans des fonds dont elle ne maîtrise pas les décisions d’investissement et dont elle ne contrôle pas toujours les sous-jacents.

Les recommandations prévoient notamment :

• la publication de critères financiers plus stricts lorsque Bpifrance co-investit avec des fonds privés,

• une transparence accrue sur les fonds soutenus,

• une réduction progressive de certaines activités de fonds de fonds,

• la création d’un fonds public dédié aux entreprises en difficulté,

• une réorientation de la doctrine d’investissement vers des objectifs de souveraineté économique et industrielle.

Des appréciations divergentes sur les conclusions du rapport

Dans son avant-propos, Emmanuel Mandon adopte une approche plus nuancée que celle développée par la rapporteure. S'il reconnaît la nécessité d'examiner certaines pratiques, il prend ses distances avec plusieurs conclusions du rapport, illustrant les divergences d'appréciation qui existent au sein même de la commission d'enquête.

L’ancien ministre de l’Économie s’est montré particulièrement critique à l’égard des travaux de la commission lors de son audition. Cette confrontation a illustré les profondes divergences qui entourent aujourd’hui le rôle du capital-investissement dans l’économie française.

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Quelles conséquences pour les investisseurs et les sociétés de gestion ?

Avec la publication du rapport le 15 juin, les travaux de la commission d'enquête sont désormais achevés. Certaines mesures, notamment celles relatives au carried interest, aux management packages, aux LBO ou au contrôle des investissements étrangers, nécessiteraient une intervention du législateur pour entrer en vigueur. À ce stade, aucun projet de loi ni aucun calendrier de mise en œuvre n'ont été annoncés.

Sources : Rapport Commission d'enquête sur la prédation des capacités productives françaises par les fonds spéculatifs, Assemblée nationale, LCP

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